上半年已劃下句點，當前正是審視投資組合，爲下半年佈局的關鍵時刻。今年以來，多空因素交錯以及各種憂慮導致了市場走勢起伏。但在震盪市況中，諸多正面驅動力與投資機遇也正在浮現。
對美國債務的擔憂以及川普貿易政策反覆，使得「美國例外論」、美元的角色以及美國國債的安全性受到質疑。在投資情緒最爲低迷時，標普500指數曾在四個交易日內重挫近13%，30年期美國國債收益率一度升破5%。而今年迄今，美元也已貶值逾10%。
三大憂慮：債務、美元和「美國例外論」
美國財政狀況依然堪慮，「大而美」法案可能使未來幾年美國赤字佔GDP的比率保持在6%以上。
儘管赤字上升可能令美國國債市場承壓，但我們認爲拋售不會持久。這主要是因爲美國的名義成長率仍高於平均利息成本，而且，美聯準可通過量化寬鬆、調整資本規定等政策工具來吸收過多的美債供應，必要時也能調控收益率曲線。
此外，貿易、金融和外匯儲備方面的「去美元化」趨勢，也令投資者感到擔憂。而隨著全球央行持續購金，金價屢創新高。
「去美元化」的確正在發生——美元在全球儲備資產中的佔比已從2000年的70%降至目前的58%，自2008年以來各國央行也持續淨買入黃金。儘管如此，在過去15年中，美元匯率不降反升。這表明經濟成長和息差優勢對美元走勢的影響更重要。
因此，我們認爲現在判斷「美國例外論」結束還爲時過早。雖然，美國的成長不再大幅度超越歐洲和中國，但該國在科技創新領域依然領先。而且，與歐洲或東亞大部分地區不同的是，美國的人口結構趨勢保持良性。此外，從流動性、規模和公信力來看，其他國家的資本市場都難以與美國匹敵。
實際上，目前美股已重返歷史高點，最近幾周美國國債市場也已經回穩。
展望下半年：三大驅動因素
儘管成長放緩，但美國貿易和財政政策趨穩應帶來良好的宏觀環境。
美國對等關稅暫緩期在7月9日到期後，我們預期不會再大幅升級，主要是考慮到川普政府經濟敏感度提高，貿易伙伴也正與美國進行談判。儘管中美兩國達成全面協議並非易事，但雙邊緊張局勢已有所緩和。我們預計，到年底美國關稅稅率將維持在當前水準附近（對中國爲30-40%，對其他國家約爲15%）
財政政策方面，我們認爲脆弱的財政狀況反而會激勵政府採取促成長舉措，因爲此類政策將有助於改善債務佔GDP的比例。
因此，那些可能引發經濟衰退的強硬貿易政策有望緩和。關稅收入增加雖有助於抵消「大而美」法案中的支出項目，但川普政府應不樂見關稅升高到衝擊經濟的程度。
總體而言，美國經濟成長料將放緩，但不至於收縮，2025年GDP成長約爲1.5%。在貨幣和財政政策持續放寬的支持下，中國經濟成長有望達到4.5%左右。自2020年以來持續低迷的房地產市場已不再構成重大阻力，高階市場的房價甚至開始回升。但由於庫存過剩，全國範圍內的復甦可能還要等到2027年。
利率下降，美元走軟
儘管上半年貿易戰如火如荼，但美國通膨依然溫和。除了進口商提前備貨外，有跡象顯示部分出口企業（比如日本和南韓車企）吸收關稅成本並分散到產業鏈中，從而減輕了對消費者的影響。
隨著經濟活動放緩，我們認爲第二個市場驅動因素是利率下降。
美聯準預計將在9月重啓寬鬆政策，未來12個月內可能降息100個基點。歐洲央行已下調利率200個基點，本輪週期內可能再降息一次。
在基準情景中，我們預計全球範圍內10年期債券收益率將下降。成長放緩、通膨回落以及對優質資產的強勁需求，應會推動資金進一步流入主權債。
目前美聯準的降息空間大於其他主要央行，隨著經濟成長放緩和息差溢價收窄，美元應會繼續走軟。亞太貨幣未來12個月可能平均升值3-4%，尤其是國際投資淨頭寸（NIIP）龐大的貨幣，比如新臺幣和韓元等。新加坡元貿易加權匯率已偏高，到2026年年中可能緩步升至1.25。此外，全球貨幣政策放寬及本土利率走低，令亞太區的金融條件更趨寬鬆，總體而言有利於區域股市。
長期主題依然向好
最後，創新依然是股票長期回報的關鍵驅動力。我們預計，未來十年人工智慧、電氣化和長壽經濟將佔到全球企業利潤成長的半壁江山。到2030年，全球AI資本支出預計將從今年的3,600億美元升至9,600億美元。隨著數據中心擴容推動電力需求成長，電力和資源價值鏈將需要大量投資。長壽經濟規模也在迅速擴張，人口老齡化趨勢將使得醫療保健、健康福祉和相關行業在全球利潤中的佔比持續提升。
在此背景下，投資者應着眼於上述驅動因素調整投資組合，並在多變的地緣政治環境下妥善管理波動性。上半年的行情表明，保持投資、充分多元化並制定明確的規劃，能爲投資者帶來回報。亞洲市場也提供了具吸引力的機會，有助於增強投資組合韌性。此外，黃金依然是對沖地緣政治風險的有效工具，而且美元走軟、實際利率下降和央行買盤將繼續利好金價。
（作者系瑞銀財富管理亞太區首席投資總監。本文僅代表作者觀點。責任編輯郵箱：[email protected]）